北交所官网12月4日的一则披露信息，将山东悦龙橡塑科技股份有限公司(下称“悦龙科技”)推向资本舞台的聚光灯下。这家主营流体输送柔性管道的企业，将于2025年12月11日迎来上市审议的“终考”，而其身上“毛利率超50%”的亮眼标签与“应收账款激增”“关联交易存疑”的争议点，共同构成了此次上会的核心看点。
公开资料显示，悦龙科技的核心业务围绕海洋工程柔性管道、陆地油气柔性管道和工业专用软管三大系列展开，产品远销全球，客户名单中不乏中海油、中石油、中石化、招商重工、中集集团等行业巨头。技术层面，截至2025年6月30日，公司已手握68项授权专利，其中27项为发明专利，为其产品竞争力提供了技术支撑。股权结构上，董事长兼总经理徐锦诚合计控制公司73.79%的股份，是毫无疑问的控股股东与实际控制人，这一股权集中的特点也将成为监管关注的维度之一。
从业绩表现来看，悦龙科技近年的增长曲线颇为亮眼。2022年至2024年，公司营业收入从1.89亿元攀升至2.68亿元，两年复合增长率达到18.98%;进入2025年，增长势头未减，上半年营收已达1.53亿元，同比增幅显著。利润端的表现更为突出，净利润从2022年的0.48亿元增至2024年的0.84亿元，扣非净利润也从0.49亿元增长至0.78亿元，2025年上半年单期净利润更是达到0.53亿元，相当于2022年全年水平的110%以上。驱动这份业绩增长的核心动力，一方面来自中石油、中海油等国内大型能源集团的稳定需求，另一方面则得益于外销市场的持续拓展。
比业绩增长更引人注目的，是悦龙科技持续高位运行的毛利率。2022年至2025年上半年，公司毛利率分别达到51.97%、52.64%、59.68%和57.01%，不仅逐年攀升，更显著高于同行业可比公司的平均水平。招股书解释，这一优势主要源于其高端海洋工程柔性管道产品的高附加值，这类产品在技术门槛和性能要求上均高于普通管道，为企业构筑了利润护城河。不过，高毛利的光环下，业绩可持续性的拷问已随之而来。2025年上半年，公司主要产品毛利率出现小幅下滑，北交所已在第二轮问询函中明确要求其论证API系列产品、压裂软管等核心产品是否存在单价下行风险，以及相关产品收入和毛利率是否会持续走低。对此，悦龙科技回应称，产品单价的波动主要受个别定制化订单影响，与公司产品定制化的业务特征相符，且核心产品毛利率在报告期内整体波动可控。
研发投入是支撑高毛利的重要基础。报告期内，悦龙科技的研发费用从2022年的1014.16万元增长至2024年的1368.96万元，三年复合增长率16.18%，投入金额呈稳步上升态势。但从研发投入占营收的比重来看，数据则呈现波动下降趋势，分别为5.37%、6.13%、5.12%和4.12%，2025年上半年的占比已降至4%出头，这一变化是否会影响其长期技术竞争力，仍需进一步观察。
与营收利润同步增长的，还有持续攀升的应收账款，这成为悦龙科技财务数据中最突出的隐忧。2022年至2025年上半年，公司应收账款余额从5779.59万元增至1.19亿元，四年间近乎翻倍;更值得警惕的是其占营收的比例，从2022年的30.59%逐步攀升至2024年的34.28%，2025年上半年更是激增至77.77%(未年化)，意味着公司上半年近八成营收都处于未回款状态。应收账款占比的大幅上升，直接反映出资金回笼效率的下降，不仅可能影响企业的现金流健康度，还会增加坏账风险。对于以大型企业为主要客户的悦龙科技而言，客户付款周期的变化为何会导致应收账款如此激增，或将成为上会审议的重点提问方向。
关联交易方面的历史遗留问题，同样为悦龙科技的IPO之路增添了变数。此前，公司境外销售严重依赖关联方Techfluid U.K.Ltd.(下称“英国泰悦”)，该公司在2024年仍是悦龙科技的第三大客户，这种依赖关系引发了监管对交易公允性的关注。为扫清上市障碍，悦龙科技于2025年4月3日通过子公司香港泰悦收购了实控人徐锦诚持有的英国泰悦85%股权、100%表决权及77.17%分红权，将其纳入合并报表范围。
看似解决了关联交易依赖的举措，却衍生出更多争议。首先是收购定价的公允性问题，市场质疑此次交易是否存在向实控人输送利益的可能;其次，交易后英国泰悦仍保留少数股权关联，并未彻底切断利益纽带;更重要的是，收购形成的商誉未来是否存在减值风险，以及英国泰悦纳入合并后的整合效果，都尚待时间检验。从财务数据来看，英国泰悦的盈利贡献并不突出，报告期内未进行过分红，仅在2021年因向三名C类股东进行股权激励，为补偿其税款缴纳进行过3.33万英镑的分红，其中徐锦诚获得1.22万英镑。对此，悦龙科技在问询回复中称，2021年的分红金额较小且具有合理性，英国泰悦与实控人之间的资金往来合规，不存在资金体外循环的情况，但这些解释能否完全打消监管疑虑，仍需上会时进一步论证。
12月11日的上会审议，将成为检验悦龙科技综合实力的关键一役。高毛利背后的技术壁垒、应收账款激增的管控措施、关联交易的合规性以及未来的持续盈利能力，都将是监管层关注的核心。对于这家深耕柔性管道领域的企业而言，此次IPO不仅是资本路径的重要节点，更是对其经营规范性和发展可持续性的全面考核。
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