8月6日，百济神州交出了一份亮眼的半年报，首次实现半年度盈利，归母净利润达4.5亿元，终结了长期亏损的局面。这一转变背后，是毛利率提升与费用率下降的“一升一降”，标志着公司从“烧钱扩张”转向“控费增效”的阶段性成果。
2025年上半年，百济神州实现营业总收入175.18亿元，同比增长46%。其中，产品收入173.6亿元，占总收入比重高达99%，成为增长主引擎。而这一增长几乎全部由其“当家花旦”百悦泽（泽布替尼）推动，该产品贡献了超七成收入，全球销售额达125.27亿元，同比增长56.2%，在BTK抑制剂市场中份额已超越伊布替尼（亿珂），跃居全球第一。
美国市场仍是百悦泽的核心战场，上半年销售额达89.58亿元，同比增长51.7%；欧洲市场表现抢眼，销售额19.18亿元，同比大增81.4%；国内市场亦录得11.92亿元，同比增长36.5%。作为中国首个出海成功的原研抗癌药，百悦泽已在全球75个市场获批，近期在5个市场新增纳入或扩大报销范围，其新剂型也已获FDA批准，预计下半年将在欧盟获批。
与此同时，百济神州另一核心产品百泽安（替雷利珠单抗）上半年销售额26.43亿元，同比增长20.6%，稳居国产PD-1榜首。但受限于医保谈判“以量换价”，其单价大幅下降，人均年治疗费用仅约5–6万元，远低于Keytruda在美国的19.1万美元。尽管已在47个市场获批，海外市场放量仍需时间。
盈利能力的提升不仅来自销售增长，更得益于成本控制和费用优化。上半年毛利率由去年同期的84.2%提升至86.3%，其中第二季度经调整后的产品毛利率达88.1%。销售费用率从上年同期的48%降至41%，显示公司在医保准入完成后边际推广成本下降。此外，上半年研发投入超70亿元，同比增长10%，但占营收比例从54.4%降至41.4%，体现出研发投入节奏的调整。
然而，市场对这份“盈利成绩单”并未买账。财报发布后，百济神州美股、A股、H股同步下跌，其中美股盘中跌幅一度超过6%。背后原因，一则与特朗普再度扬言对进口药品征收高额关税有关——他提出将进口药品关税逐步提高至250%，这无疑对依赖海外市场的百济神州构成压力；二则与资本撤离不无关系，高瓴资本自2023年6月以来持续减持，持股比例已跌破5%的披露线，两年内减持比例达5.72个百分点。
资本市场情绪的波动，折射出市场对百济神州“单引擎”结构的隐忧。尽管百悦泽表现强劲，但新药研发周期长、政策风险高，仅靠一款产品支撑盈利，抗风险能力有限。不过，百济神州的研发管线正在加速推进。目前，公司已有40多款处于临床开发和商业化阶段的产品，其中两款3期临床阶段的血液肿瘤产品即将释放关键数据，预计未来18个月内还将迎来超过20项研发里程碑事件。
百济神州正站在盈利与增长的新起点上，但真正的考验才刚刚开始。能否在维持百悦泽增长的同时，加快新产品商业化落地，构建多元产品矩阵，将是其未来能否赢得资本市场持续信任的关键。
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